De Europese Centrale Bank wordt ‘een pyromaan die waarschuwt voor brand’ genoemd. Wat is daar van aan?

Paul De Grauwe is professor aan de London School of Economics. Zijn column verschijnt tweewekelijks.

De Europese Centrale Bank (ECB) zit op het beklaagdenbankje. De lage rentepolitiek van de ECB zorgt ervoor dat de spaarders geen enkele opbrengst van hun spaartegoeden meer hebben. En nu is de inflatie gaan stijgen, met het gevolg dat wie verleden jaar 1.000 euro opzijlegde op een spaarrekening dit jaar, met de huidige inflatievoet van 4 procent, een koopkrachtverlies van 40 euro heeft geleden. Van de 1.000 euro spaarpot blijft er maar 960 euro over uitgedrukt in de hoeveelheid goederen en diensten die er vandaag mee gekocht kan worden.

Allerlei metaforen worden nu uit de kast gehaald om aan te tonen hoe pervers het ECB-beleid wel is. Zo heet het dat de ECB zich gedraagt als een struikrover die de zuur verdiende spaarpot van miljoenen brave burgers plundert.

En daarbij blijft het niet. Omdat de rente zo laag is, moeten al die spaarders wel ergens rendement halen. Ze doen dit in de aandelenmarkten en in immobiliën. Dit stuwt de aandelenkoersen en de woningprijzen de hoogte in. We zijn terechtgekomen in een grote zeepbel die op elk moment kan barsten.

Opnieuw worden sterke metaforen gebruikt om dit beleid aan de kaak te stellen. Zo titelde een bekende Vlaamse krant verleden week dat de ECB een “pyromaan is die waarschuwt voor brand”. Je steekt mensen voor een kleiner vergrijp in de gevangenis.

Wat is hiervan aan?

De reële rente is sinds de financiële crisis stelselmatig gedaald. Ter herinnering: de reële rente is het verschil tussen de marktrente (bijvoorbeeld de interest op Belgische staatsobligaties) en de inflatie. Gedurende het laatste decennium is die reële rente bijna stelselmatig negatief geweest. De oorzaken hiervan worden betwist, maar er is een consensus dat dit het resultaat was van een spaaroverschot dat zich na de financiële crisis heeft ontwikkeld. Als gevolg van die crisis zijn mensen meer gaan sparen en hebben bedrijven en de publieke instanties hun investeringen verminderd. Vermits er meer gespaard dan geïnvesteerd werd, daalde de reële rente stelselmatig.

Om dit tegen te gaan zijn de centrale banken vanaf 2010 massaal geld in de economie beginnen te pompen. De Federal Reserve en de Bank of Japan waren hierin voortrekkers. De ECB, die hiermee in 2015 begon, was een laatkomer. Het doel van die geldinjecties was de trendmatige daling van de reële rente tegen te gaan. De hoop was dat die injecties de economie voldoende zouden stimuleren zodat de investeringen zouden stijgen. Dit zou het kanaal zijn waarlangs de rentevoeten opnieuw zouden toenemen. De centrale banken zijn dus niet de oorzaak van de lage rente. Het beleid was er in feite op gericht om de rentevoeten op termijn weer te doen stijgen.

Dit beleid was een gedeeltelijk succes. Vanaf 2019 stopte de ECB met nieuwe geldinjecties. En toen kwam de coronacrisis. Die zorgde voor een implosie van de economie. En gelukkig stonden de centrale banken, inclusief de ECB, klaar om met massale geldinjecties de overheden en het bedrijfsleven van het faillissement te redden. De critici zouden zich de vraag moeten stellen wat er gebeurd zou zijn, hadden de centrale banken die geldinjecties niet gedaan.

Een ‘anti-histoire’ ontwikkelen is moeilijk en overtuigt zelden. Toch durf ik stellen dat zonder die geldinjecties waarschijnlijk duizenden ondernemingen vandaag niet meer zouden bestaan. Welke hiervan de implicaties zouden geweest zijn voor het economisch en sociaal weefsel is moeilijk te overzien.

De correcte metafoor voor de ECB is dus die van een brandweerman die het vuur heeft geblust. Maar zoals met elke succesrijke blusoperatie is er waterschade. Toch zeggen we nooit dat de brandweer heeft gefaald omdat hij te gul is omgesprongen met water.

De waterschade die de ECB (en de andere centrale banken) heeft gecreëerd ontstaat omdat er vandaag massa’s liquiditeiten (geld) in omloop zijn. En zoals het bluswater sijpelt dit geld door in het financieel en economisch raderwerk. Het creëert een gevaar voor inflatie.

De critici hebben gelijk: de ECB zal dit beleid moeten omgooien om de extra-liquiditeit uit het system te halen. Maar de vraag is wanneer. Die vraag is moeilijk te beantwoorden.

De ECB kan twee soorten fouten maken. Ze kan te vroeg of te laat handelen. Als ze te vroeg handelt door vandaag al de geldkraan dicht te draaien en de rente te verhogen riskeert ze de economie, die nog erg gevoelig is aan de peripetieën van de coronavirus, in een nieuwe recessie te storten. Dat is de fout die de ECB in 2011 maakte toen ze de rente opdreef toen de economie tijdens de schuldencrisis in een recessie verviel. De ECB kan ook te laat handelen en op die manier de inflatie die nu de kop opsteekt aanwakkeren. En dat is ook niet leuk.

So make your choice, ECB: handel te vroeg en je creëert een risico voor een nieuwe recessie; handel te laat en het inflatiespook wordt een werkelijkheid. Een bijzonder moeilijke keuze. De ECB is op zoek naar de juiste middenweg.